Leilão de títulos públicos: de onde sai a taxa de um título do governo

Quem escolhe a taxa não é o governo

Quando um governo emite um título novo, ele não anuncia quanto vai pagar. Anuncia quanto quer colocar e recebe propostas. A taxa é o resultado.

Esse mecanismo é um leilão. Ele funciona de forma parecida no México e nos Estados Unidos, e explica de onde vem a taxa de um CETES ou de uma letra do Tesouro americano. No Brasil, quem compra pelo Tesouro Direto não passa por um leilão; mais abaixo está o porquê.

Como as propostas são ordenadas

Há duas formas de participar. Em uma proposta competitiva, você diz que taxa aceita. Em uma não competitiva, você pede um valor e aceita a taxa que resultar.

O TreasuryDirect, site do Tesouro dos Estados Unidos, descreve a ordem. Primeiro são aceitas todas as propostas não competitivas. Depois, as competitivas, da taxa mais baixa para a mais alta, até cobrir o valor ofertado.

Faz sentido: quem pede menos taxa sai mais barato para o emissor. A última taxa aceita é a taxa de corte. Quem pediu mais do que isso fica sem títulos.

Um livro do Banco do México sobre esse mercado conta a mesma coisa pelo lado do preço: as propostas são atendidas do preço mais alto para o mais baixo, sem passar do valor anunciado. É o mesmo dito ao contrário, porque pagar um preço mais alto é aceitar uma taxa mais baixa.

Um exemplo com números inventados

Um governo oferta 1.000 milhões em títulos de um ano. Não são dados de nenhum leilão real.

Chegam propostas não competitivas de 200 e quatro competitivas. As não competitivas entram primeiro. Sobram 800 para distribuir, começando pela taxa mais baixa.

A e B entram inteiras. C pediu 300 e recebe 200, porque o valor acaba ali. D fica de fora. A taxa de corte é 8,10%. No total, foram pedidos 1.300 para os 1.000 ofertados.

Leilão hipotético de 1.000 milhões
Proposta	Valor pedido	Taxa pedida	Valor atendido
Não competitivas	200	A que resultar	200
A	300	7,90%	300
B	300	8,00%	300
C	300	8,10%	200
D	200	8,20%	0

Preço único ou preço múltiplo

Falta decidir que taxa cada vencedor recebe. Há dois sistemas, e o livro do Banco do México define os dois.

Em um leilão de preço único, todas as propostas vencedoras são atendidas pelo preço da última que foi atendida. No exemplo, todos levam 8,10%, até A, que tinha aceitado 7,90%.

Em um leilão de preço múltiplo, cada vencedor recebe o que propôs. A leva 7,90%, B 8,00% e C 8,10%. A média, ponderada pelo valor, é 7,99%.

Os Estados Unidos usam o primeiro sistema: segundo o TreasuryDirect, todos os vencedores recebem a mesma taxa, a mais alta aceita. O livro diz que o México usava os dois, conforme o título. Ele tem dados até 2014: citamos pelas definições, e a divisão entre os títulos pode ter mudado.

O que recebe quem compra pouco

Uma pessoa não precisa adivinhar a taxa de corte. Os programas oficiais a colocam do lado que não compete. A tabela está em ordem alfabética.

Nos Estados Unidos, quem compra por uma conta do TreasuryDirect só pode fazer proposta não competitiva, com máximo de USD 10 milhões por leilão. Para competir, é preciso passar por um banco ou uma corretora.

No México, o cetesdirecto diz que seus clientes compram nas mesmas condições dos bancos e das corretoras no leilão primário, com uma diferença: não precisam calcular um preço. O programa compra pelo preço médio que resulta do leilão. No exemplo acima, se ele fosse de preço múltiplo, essa média equivaleria a 7,99%.

Como uma pessoa chega a um título novo, segundo cada programa oficial
País	Programa	Como entra	Que taxa recebe
Brasil	Tesouro Direto	Compra pelo preço do momento, sem leilão	A que o Tesouro publica no momento da operação
Estados Unidos	TreasuryDirect	Proposta não competitiva no leilão	A que resulta do leilão, igual para todos
México	cetesdirecto	Instrução de compra antes do leilão	A do preço médio do leilão

Quando há leilão

No México, o cetesdirecto informa que os leilões acontecem normalmente às terças-feiras, e que as instruções de compra precisam estar prontas até as 13h de segunda-feira. Se a segunda não for dia útil, na sexta anterior.

Nos Estados Unidos, depende do prazo. O calendário do TreasuryDirect diz que as letras de 13 e de 26 semanas são ofertadas toda semana: o anúncio sai em uma quinta-feira, o leilão é na segunda seguinte e a emissão, na quinta. As de 52 semanas saem a cada quatro semanas. As notas e os bônus têm ciclos mensais ou trimestrais.

Entre o leilão e a emissão costumam passar alguns dias, às vezes semanas. Até a emissão, você não tem o título.

Brasil: o Tesouro Direto não é um leilão

O Tesouro Nacional também faz leilões, dos quais participam instituições financeiras. O Tesouro Direto se apresenta como o programa que busca dar às pessoas físicas condições tão vantajosas quanto as que essas instituições têm nos leilões tradicionais.

O mecanismo é outro. Pelo regulamento, os preços e as taxas do Tesouro Direto se baseiam nas taxas negociadas no mercado secundário de títulos públicos e são atualizados, em geral, três vezes ao dia. As operações feitas em dias úteis, das 9h30 às 18h, usam o preço do momento. Fora desse horário, os preços exibidos são de referência, e a operação usa os da abertura do dia útil seguinte.

O regulamento avisa que as negociações podem ser suspensas ao longo do dia, para que preços e taxas continuem alinhados com o mercado.

A taxa do leilão não é a taxa de amanhã

A taxa de corte vale para aquele leilão. O seguinte pode sair mais alto ou mais baixo. Se você pretende renovar quando o título vencer, a taxa nova não está garantida.

Depois da emissão, o título muda de mãos no mercado secundário, a um preço que se move com as taxas. Se você vender antes do vencimento, recebe esse preço, não a taxa do leilão. O guia de preço e taxa de juros faz a conta.

E se o que você tem é um token

Ter um token com exposição a dívida pública não é participar de um leilão. Como e quando o emissor compra os títulos, e a que preço, está na documentação dele. Nesta página não revisamos a de nenhum token.

A pergunta útil é que taxa chega às suas mãos depois dos custos, e em que moeda. O guia de título direto ou token separa as duas rotas, e o simulador soma o câmbio.

Em quatro linhas

Para ler o resultado de um leilão.

A taxa sai de ordenar as propostas da menor para a maior até cobrir o valor.
Quem não compete aceita o resultado: a taxa de corte ou o preço médio, conforme o sistema.
O Tesouro Direto vende pelo preço do dia, que acompanha o mercado secundário.
A taxa de um leilão não diz nada sobre o seguinte nem sobre o preço de uma venda antecipada.